反操縱條款及內線交易

轉載自證管雜誌

 

【專題二】

證券交易法第155條及第157條
之1有關市場操縱及內線交易
規範之修正重點

 

證期局 專員

                                          伍思吟（　　　　）

 

壹、前言

鑑於過去主管機關移送涉嫌市場不法炒作及內線交易案件，於檢調機關偵辦或法院審理之過程常費時較久，致無法及時嚇阻證券不法案件之發生，究其原因，除舉證困難外，經檢討現行證券交易法第155條有關市場操縱及第157條之1有關禁止內線交易之構成要件，仍有若干不明確之處，以致司法檢調單位於法律適用上，產生疑義。故主管機關金管會此次提出上開法條之修正，將構成要件予以明確化，俾利司法檢調單位於辦理個案時，減少法律適用上之疑義，並使案件得以速審速結，以保護投資人權益。本次修正案於立法院審查期間，金管會亦再與司法院及法務部等單位進行多次溝通，徵詢相關意見，以完備法條之修正，並期許未來相關案件之處理，確能發揮維護市場交易之公平與公開的功能。

貳、證券交易法第155條有關市場不法操縱之修正重點

一、明訂不履行交割包括「投資人對證券商」以及「證券商對市場」不履行交割等兩種型態

因實務運作上委託買賣雙方一經撮合即為成交，並無不實際成交之情形發生，爰刪除「不實際成交」，並配合實務情形修正「報價」、「業經有人承諾接受」等用語；另考量交易市場係採兩階段交易，包括投資人委託證券商買賣及證券商申報買賣，故不履行交割包括投資人對證券商不履行交割，以及證券商對市場不履行交割等兩種態樣，爰修正本條第1款為「委託買賣或申報買賣，業經成交而不履行交割」，以資明確。本款之立意係為防範惡意投資人不履行交割義務，影響市場交易秩序，至於一般小額投資人若非屬惡意違約，其違約金額亦不致足以影響市場交易秩序，則不會有本款之適用。

二、禁止製造交易活絡表象之「沖洗買賣」行為

證券交易法第155條第1項第2款原有「在集中市場交易，不移轉證券所有權而偽作買賣者」之規定，由於「不移轉證券所有權」在實務上並無不移轉所有權之情形，立法院前於89年6月修正時刪除之，惟刪除理由係「所有權」之爭議，而非否定其可罰性。基於「沖洗買賣」係股價操縱過程中常發生之現象，即操縱股價者經常以製造某種有價證券交易活絡之表象，藉以誘使他人參與買賣，經參考美國、日本等國之立法例，爰增訂本條第5款，將此一行為態樣納入禁止規範，以達管理目的。

三、將同時影響多種股票、類股或整體市場之行為納入規範

鑒於操縱行為者對有價證券交易價格之操縱，應不只限於個股，尚包括同時影響多種股票、類股或整體市場之行為，例如一籃子權值股等，爰將本條文第1項第6款所規定影響「某種」有價證券構成要件予以刪除。

參、證券交易法第157條之1有關禁止內線交易之修正重點

一、增列禁止內線交易之規範主體

（一）公司董監事及持股百分之十以上之股東喪失身分後6個月仍視為公司內部人：

　　　主要係考量公司內部人於喪失身分後一定期間內，通常仍對公司之財務、業務有熟悉度或影響力，且實務上公司內部人等亦有先辭去現職後，再買進或賣出公司股票，以規避本條規範之情事。為遏止內部人此種規避行為，爰參酌日本證券取引法第166條第1項後段之規定，於本條第1項第4款增訂公司董監事及大股東喪失身分後6個月仍視為公司內部人。同時配合修正本條第5款，增訂公司內部人於其喪失身分6個月內，以其配偶、未成年子女或利用他人名義買賣公司股票者，亦有本條禁止內線交易之適用。

（二）增列法人當選為公司董監事所指派之自然人亦視為公司內部人：

　　　主要係考量渠等代表法人董監事行使職務，經常有機會接觸公司重大消息，且目前實務上按原財政部證券暨期貨管理委員會民國77年8月26日（77）台財證（二）字第08954號函令亦已將法人董監事所指派之自然人納入規範，故為使法律適用更明確，爰於本條第1項第1款增訂之。

二、明定重大消息公開後之沉澱時間

消息公開後應保留一段合理之期間，使投資人得消化理解該消息並作出適當之反應，爰參酌美國、日本之規定(美國為公開後24小時，日本為公開後12小時)及我國之國情，並考量市場資訊之對稱性與限制公司內部人買賣時點之合理性。由於我國不如美國幅員遼闊，加上網路之普及與盛行，資訊傳播快速，如公司已於當日晚上公布重大消息，投資人即可於隔日開盤前得知訊息並作出適當反應，市場資訊之對稱性已可得以維持，另考量如定為24小時，則在市場資訊已充分反應下，內部人仍須承擔1日不得買賣之限制，恐造成過度限制，反而對公司內部人造成不公平。爰將「在該消息未公開前」修正為「在該消息未公開或公開後12小時內」。

三、授權主管機關規定重大消息之範圍及公開方式

（一）重大消息之範圍：

　　　經查各主要國家之立法，包含美國、香港、新加坡、澳洲等國家，皆未明文列舉重大消息內容，或僅作原則性規定（例如該消息具有未公開性與重大性或對投資人之投資決定有重要影響者）；各主要國家僅日本將重大消息明定列舉於證券取引法第166條及第167條，另為免掛萬漏一，日本同時亦明文「其他對投資人之投資判斷有重要影響者」之概括性規定。由此可見，明定重大消息之內容，相當不易。惟為使司法檢調單位偵辦或審理個案有所參考，並鑑於重大消息內容及其成立時點涉及刑事處罰之法律構成要件，如訂於本法恐過於瑣碎僵化，同時難以因應未來市場之變化，為及時檢討重大消息內容，以維持彈性，並符合市場管理需要，爰授權主管機關明定重大消息之範圍。

（二）重大消息之公開方式：

　　　考量「罪刑法定原則」及「構成要件明確性原則」，經參酌美國、日本之規定（美國係根據證交所之指導方針，須透過道瓊資訊系統、路透社經濟資訊網路等媒體發布消息，而日本係依據證券交易法施行細則第30條之規定，須透過同條文規定之2個以上新聞媒體予以公開），爰授權主管機關規定公開之管道，以確保投資人權益。

四、修正內線交易行為人之民事賠償計算方式

（一）計算基礎轉換為以善意從事相反買賣人立場考量：

　　　本條第2項所稱「善意從事相反買賣之人」，究係指消息公開前一段期間所有與內線交易行為人從事反向買賣之人，或當日所有從事相反買賣之人，易生疑義，為免爭議，爰將「善意從事相反買賣之人」修正為「當日善意從事相反買賣之人」，以資明確。另集中交易市場買賣有價證券之投資人甚多，如以內線交易行為人之立場，擬制計算其賠償金額，將產生賠償上限，而限縮投資人之請求賠償金額，致損及投資人權益。經考量前述因素，爰修正本條第2項前段規定，以善意從事相反買賣人之立場擬制計算賠償金額，其計算方式修正為「當日善意從事相反買賣之人買入或賣出該證券之價格，與消息公開後10個營業日收盤平均價格之差額」，以確保投資人權益。

（二）法院得減輕情節輕微者之賠償金額以符合比例原則：

　　　內線交易行為人賠償金額已修正為以善意從事相反買賣人之立場計算，應可加重其賠償責任，且情節重大者，法院得依善意從事相反買賣人之請求，將賠償額提高至3倍，應可懲治並藉以遏阻內線交易之不法行為；惟考量內線交易行為人之犯罪情節如屬輕微者，仍需負擔龐大之賠償金額，不符合比例原則，爰增訂本條第2項後段規定，對於情節輕微者，法院得減輕其賠償金額。

（三）民事賠償額之釋例說明

1.案例說明：上市公司內部人甲於94年3月31日獲悉公司將認列重大損失，並於4月1日、4月3日各賣出800仟股（每股18元）、2,000仟股（每股19元），公司於4月7日發布認列損失之重大消息。投資人乙於4月1日及3日分別買進600仟股（每股18元）及400仟股（每股19元）、丙於4月1日及3日分別買進400仟股（每股18元）及600仟股（每股19元）、丁於4月6日買進200仟股（每股20元）。乙、丙、丁均對甲提出民事求償，其他投資人則未對甲提出民事求償，則甲對乙、丙、丁應負損害賠償責任額分別為多少元？

2.圖例說明

3/31         4/1            4/3           4/6      4/7

（獲悉日）

（公開日）

當日成交量   1000仟股    2500仟股      1200仟股

 

3.修正前計算方式

數量單位：仟股；金額單位：仟元

日期	當日 成交量	甲應負賠償金額				投資人受償金額
		股數	金額	賠償額	三倍	乙	丙	丁
4/1	1000	800	18元	(18-14) *800 =3200	3,200 *3 =9600	9600* 600/1000 =5760	9600* 400/1000 =3840	無相反買賣
4/3	2500	2000	19元	(19-14) *2000 =10000	10000*3 =30000	30000* 400/2500 =4800	30000* 600/2500 =7200	同上
4/6	1200	0	-	0 未買賣	0	無相反買賣	無相反買賣	同上
合計	-	2800	-	13,200	39,600	10,560	11,040	0

乙受償額=(9,600仟元*600/1,000)+(30,000仟元*400/2,500)

　　　　=5,760+4,800=10,560仟元

丙受償額=(9,600仟元*400/1,000)+(30,000仟元*600/2,500)

　　　　=3,840 +7,200 =11,040仟元

丁受償額=0

（丁雖於4月6日消息公開前買進，惟甲於當日並未賣出，丁非屬相反買賣之投資人，故丁不適格，非屬請求權人）

甲賠償總金額=10,560+11,040=21,600仟元

4.修正後計算方式

數量單位：仟股；金額單位：仟元

日期	甲 賣出 股數	乙受償額				丙受償額				丁受償額		甲賠償總金額
		股數	金額	受償 金額	三倍	股數	金額	受償 金額	三倍	股數	受償 金額
4/1	800	600	18元	(18-14) *600 =2400	7200	400	18元	(18-14) *400 =1600	4800	-	-	12000
4/3	2000	400	19元	(19-14) *400 =2000	6000	600	19元	(19-14) *600 =3000	9000	-	-	15000
4/6	0	0	-	-	-	0	-	-	-	200	無相反買賣	0
合計	2800	-	-	5400	13200	-	-	4600	13800	0		27000

乙受償額=7200仟元+6000仟元=13200仟元

丙受償額=4800仟元+9000仟元=13800仟元

丁受償額=0

（丁雖於4月6日消息公開前買進，惟甲於當日並未賣出，丁非屬相反買賣之投資人，故丁不適格，非屬請求權人）

甲賠償總金額=13,200+13,800=27,000仟元

肆、結語

證券交易法部分條文修正草案業於94年12月20日經立法院三讀通過，並於95年1月11日經總統以華總一義字第09500002801號令公布，從前面修正條文重點的介紹，證券交易法本次修正應有助於證券市場操縱及內線交易等不法案件之認定與取締，並及時遏阻不法交易，維持市場交易公平性及保護投資人之權益。此外，證券交易法第171條對於違反市場操縱與內線交易者之刑事責任，前於93年4月28日已修正通過提高為三年以上十年以下有期徒刑，得併科新臺幣一千萬元以上二億元以下罰金，相信在提高處罰責任及修正構成要件之配合下，能夠阻卻證券不法案件之發生並有效打擊不法，以維持證券市場之穩健發展，提供投資人公平的交易環境。